Sorunlu krediler arttı; özel krediler baskı altında

Özel kredi portföylerinde gerginlik yayılıyor; en büyük fonlardan bazıları değer düşüklüğü kaydı yapıyor ve sorunlu krediler konusunda uyarıda bulunuyor.

Sabit getirili menkul kıymet veri sağlayıcısı Solve’un verilerini inceleyen Financial Times’ın (FT) analizine göre, en büyük özel borç yatırımcılarından bazılarının elindeki sorunlu kredilerin değeri, sektörün petrol fiyatlarındaki çöküşün etkilerini atlatmaya çalıştığı 2017 yılında görülen seviyelere ulaştı.

Özel kredi kredilerine yatırım yapan halka açık fonlar olan en büyük 20 iş geliştirme şirketi (BDC) tarafından tahakkuk durdurulmuş statüye alınan krediler, mart ayı sonundaki yüzde 2’lik seviyeden ikinci çeyrekte maliyetlerinin medyan yüzde 2,8’ine yükseldi.

Faiz tahakkuku durdurma sınırı, özel kredi sektöründeki gerginliğin bir göstergesi. Bu durum, borçluların kredilerine ilişkin ödemeleri durdurduğunu ya da bir fonun, borçlunun yakında yükümlülüklerini yerine getiremeyeceğini düşündüğünü gösterir.

Özel kredi yatırım şirketi Golub Capital’in eş genel müdürü David Golub, bu ayın başlarında yatırımcılara, sektörün temerrütler ve sorunlu kredilerdeki artışla boğuşurken “yüksek kredi stresi” yaşandığını söyledi.

Golub, “Bir kredi döngüsünün içindeyiz. Diğerleri bir süre bunu inkar etti. Artık pek fazla inkar edildiğini sanmıyorum,” dedi.

Fitch Ratings analistleri geçen hafta, özel kredi temerrütlerinin temmuz ayında yeni bir rekor seviyeye ulaştığı konusunda uyarıda bulundu.

PitchBook LCD’nin ayrı verileri, fonların değer düşüklüğü ile sarsılması ve kredilerin satışı ile geri ödemelerinin yeni anlaşmalardaki taahhütleri aşması nedeniyle, en büyük halka açık BDC’lerin ikinci çeyrekte yeniden küçüldüğünü gösterdi.

KKR ve Blue Owl tarafından yönetilen halka açık fonlar ile Apollo Global tarafından yönetilen ve MidCap Financial olarak bilinen fon, bu çeyrekte geri ödemelerin yeni kredi vermeyi aştığı fonlar arasındaydı.

KKR yöneticileri, sınırlı anlaşma sayısına ve belirli kredilerden çıkma çabalarına işaret etti. 

Şirketin halka açık fonu FS KKR Capital Group, ikinci çeyrekte kredi portföyünün yüzde 7,1’inin sorunlu olduğunu bildirdi.

Bu oran bir önceki çeyreğe göre hafif bir iyileşme gösterse de sektör ortalamasının hâlâ çok üzerinde.

Bu rakamlar, sigorta şirketleri, emekliler ve varlıklı bireyler adına yatırım yaparken büyümenin ana kaynağı olarak özel kredilere büyük ölçüde bahis oynayan özel yatırım sektörünün karşı karşıya olduğu zorluğu ortaya koyuyor.

Bu yatırım araçlarının hızlı yükselişi ve sağladıkları yüksek yönetim ücretleri, Blue Owl, Ares Management, Blackstone, Apollo ve KKR gibi grupların değerlemelerini zirveye çıkardı. 

Fakat özel kredilerin getirilerinin düşmesiyle birlikte yaşanan yoğun sermaye çıkışı, bu grubun hisselerine baskı oluşturdu.

Sektörün devleri, uzun bir süre boyunca temerrütlerin nispeten düşük seviyede seyretmesinin ardından, iflasların ve yeniden yapılandırmaların uzun vadeli ortalamalarına doğru geri dönmeye başladığını kabul etti.

Oaktree’nin kredi kolunun eş genel müdürü Armen Panossian, “Sermayemizi koruyoruz ve daha savunmacı ve riskten kaçınan bir duruş sergiliyoruz. Daha fazla dalgalanma olacağını düşündüğümüz bir ortamda piyasaya aktif olarak girebilmek istiyoruz… Yüzeyin altında endişe verici unsurlar var,” dedi.

Fakat 2 trilyon dolarlık varlık sınıfındaki pek çok yönetici, özel kredi sektöründeki sorunlara ilişkin alarmist yaklaşımın abartılı olduğuna inanıyor.

Bunlardan birçoğu, varlık sınıfı üzerinde baskı yaratan sermaye çıkışlarından FT dahil medyayı sorumlu tutuyor.

Birbiri ardına yapılan kazanç açıklamaları toplantılarında üst düzey yöneticiler, üstlendikleri kredilerin çoğunun iyi performans göstermeye devam ettiğini ve kredi verdikleri ortalama işletmelerin kârlarının arttığını belirtti.

Blue Owl’un eş başkanı Craig Packer, şirketin fonlarından birine yatırım yapanlara “Kredi göstergeleri sağlıklı ve yönetmekte olduğumuz sorunlar münferit kalmaya devam ediyor,” dedi.

Ares’in ABD doğrudan kredi işini yöneten Jim Miller, borçluların “sağlam” durumda olduğunu belirterek, “faiz karşılama oranı ve kaldıraç seviyelerinin genel olarak beş yıllık ortalamamızla tutarlı olduğunu” kaydetti.

Bu iyimserliğin bir kısmı, dünya çapında işletmelere binlerce krediyi elinde bulunduran özel kredi sektörünün önündeki karmaşık tabloyu gizliyor.

BDC portföylerinin önemli bir bölümünü oluşturan yazılım şirketleri gelir artışı bildirmiş olsa da, kurumsal harcamaların yapay zekaya kaymasıyla birlikte bu büyümenin ne kadar sürdürülebilir olacağı belirsiz.

Şu ana kadar görülen sıkıntıların büyük kısmı, faiz oranlarının sıfıra yakın olduğu ve özel sermaye gruplarının yüksek değerlemeler karşısında satın alma çılgınlığına kapıldığı 2020 ile 2021 yılları arasında fonların finansmanına katkıda bulunduğu yatırımlara odaklanıyor.

Faiz oranlarının yükselmesiyle birlikte bu şirketlerin çoğu artık borçlarını ödemekte zorlanıyor ve yöneticiler, kazanç açıklamaları sırasında sorunların kaynağı olarak defalarca bu grubu işaret ediyor.

Barings’in küresel özel finans ekibi başkanı Bryan High, artan borçlanma maliyetlerinin “bazı işletmelerin yatırım yapmasını engellediğini” söyledi ve “Ürettikleri tüm nakdi kredi verenlere faiz ödemek için kullanıyorlar ve bu nedenle bazı işletmelerin büyümesi olabileceği kadar güçlü olmadı,” dedi.

Bu çeyrekte, Blackstone ve KKR gibi kredi verenler, yazılım grubu Medallia’ya verdikleri kredinin değerini düşürdü.

Özel sermaye şirketi Thoma Bravo, yılın başlarında bu işletmeyi kredi verenlere devretmiş ve 5 milyar dolarlık sermaye yatırımı konusunda pes etmişti.

Blackstone’un fonu, bu yatırımı mart ayındaki 60 sentten haziran sonunda dolar başına 50 sentin altına düşürdü.

Ares fonu, insan kaynakları yazılım şirketi Cornerstone OnDemand’e verdiği kredinin değerini düşürürken, Blackstone ve KKR gibi kredi verenler ise diş hizmetleri şirketi Affordable Care’in borçlarını ödeyememesi üzerine şirketi devraldı.

Bu zayıflık, BDC hisse fiyatlarındaki düşüşle de ortaya çıktı. KKR ve BlackRock tarafından yönetilen halka açık BDC’lerin hisse fiyatları, geçtiğimiz yıl boyunca yüzde 15’in üzerinde değer kaybetti.

Apollo tarafından yönetilen fon ise aynı dönemde yatırımcıları için yüzde 14,5 değer kaybetti.

Goldman Sachs, Ares ve Golub tarafından yönetilen fonlar da dahil olmak üzere diğer fonlar ise en düşük seviyelerinden toparlanarak ya kârlılığa geri döndü ya da pozitif getiri eşiğinde seyrediyor.

BlackRock da dahil olmak üzere bazı şirketler portföylerini yeniden yapılandırdı. TCPC ticker sembolüyle bilinen şirketin fonu, bilançosunu güçlendirmek amacıyla 523 milyon dolarlık bir kredi bloğunu sattı.

Yöneticiler, fonun geleceği için seçenekleri değerlendirmek üzere bankacılarla anlaştıklarını belirttiler; bu seçenekler arasında varlıkların satışı ve fonun tasfiyesi de yer alabilir.

KKR’nin sorunlu fonu da dahil olmak üzere diğerleri ise bazı teşvik ücretlerinden feragat etti.

Oppenheimer analisti Mitchel Penn, BDC hisse fiyatlarındaki düşüşün, fonların “iflasa mahkum fiyatlandırma”ya tabi tutulduğu anlamına geldiğini belirtti.

Kendi araştırmasına göre, son beş yılda ortalama olarak en alt çeyrekte yer alan fonlar, 10 yıllık Hazine tahvili getirisinin altında bir özkaynak kârlılığı elde ediyordu.

Penn, “Kredi değerlendirme süreci olması gerektiği kadar iyi değildi. O kadar seçici davranmadılar,” dedi.