ABD devlet borçları kimlerin elinde?

ABD Hazine tahvillerini ve dolayısıyla devlet borçlarını elinde en fazla bulunduran ülkeler arasında Çin ve Japonya öne çıkıyor.

LSE Siyasal İktisat bölümünde yardımcı doçent olan Benjamin Braun, hem Amerikan dolar rezervlerinin hem de Hazine tahvillerinin kimlerin elinde olduğunun bir dökümünü çıkardı.

Kendi internet sitesinde bulgularını yayınlayan Braun, ABD ile Avrupa arasında yaşanan gerilimlerden yola çıkarak bazı Avrupalıların ABD’ye karşı “finansal savaş” açıp Kıta’daki Amerikan varlıklarını elden çıkarmayı önerdiğini hatırlattı.

Tahvil piyasasının pek şeffaf olmadığının altını çizen yazar, buna rağmen sadece kamuya açık verilerden yola çıkarak Hazine tahvillerinin küresel dağılımı hakkında bilgi edinebileceğimize işaret ediyor.

Braun bu kapsamda önce genel olarak küresel resmi rezerv varlıklarına göz atıyor, ardından özellikle ABD devlet borçlarının sahiplik yapısına değiniyor ve son olarak da Trump’ın gümrük vergilerini uygulayarak ticaret savaşlarını başlattığı “Kurtuluş Günü”nden bu yana Fed’de tutulan yabancı resmi Hazine tahvillerine ne olduğunu gösteren haftalık verilerle yazıyı sonlandırıyor.

IMF’nin Resmi Döviz Rezervlerinin Bileşimi veri seti (COFER) aracılığıyla küresel rezervleri takip eden Braun, küresel resmi döviz rezervlerinin 1999 ile 2020 yılları arasında 1,25 trilyon dolardan 12 trilyon dolara çıktığını hesaplıyor.

Yazara göre bu, Asya finans krizinin artçı etkileri ve başta Çin ve Japonya olmak üzere ülkelerin muazzam ticaret fazlaları tarafından beslenen, meşhur “resmi döviz rezervi fazlalığı.”

ABD doları cinsinden rezervlerin toplam hacminin son yıllarda ılımlı bir düşüş kaydettiği de görülüyor. Öte yandan, bu küresel rezerv varlıklarının bileşimi açısından ise, durum kademeli bir değişim gösteriyor: Doların payı 1999’daki %71’den günümüzde %58’e düşmüş durumda ama bu düşüş oldukça sınırlı.

Üstelik, 1999’daki değer tüm zamanların en yüksek seviyesini temsil ediyordu. 1995’te ise doların payı %59 idi ki bu da 2025 itibariyle doların küresel rezerv olma payının 1995 civarında seyrettiğini gösteriyor.

Braun, Avustralya ve Kanada dolarlarının yanı sıra renminbinin ortaya çıkışının, resmi rezerv portföylerinin çeşitlendirilmesine yönelik net bir eğilimi gösterdiğini kabul ediyor. Bununla birlikte bu verilerin toplu veriler olması nedeniyle, ancak daha ayrıntılı bir düzeyde görülebilen değişimleri gizleyebileceğine işaret ediyor.

Tek tek ülkelerin elindeki ABD menkul kıymetleri hakkında daha fazla bilgi edinmek için Braun, Treasury International Capital (TIC) verilerine bakıyor.

Yazar, ülkeleri kendisi açısından “en mantıklı olan gruplar” halinde bir araya getiriyor. Bu kapsamda Braun Çin ve Japonya’nın yanı sıra, offshore finans merkezlerine (Eski Britanya İmparatorluğu: Birleşik Krallık ve İngiliz Denizaşırı Toprakları; Avrupa: Benelüks, İrlanda, İsviçre; Asya: Hong Kong-Singapur) ve petrol ihraç eden ülkelere de vurgu yapıyor.

Braun’un bulgularına göre bu gruplar, yabancıların elindeki Hazine tahvillerinin dörtte üçünü elinde bulunduruyor.

TIC verileri, uzun vadeli (vade süresi bir yıl veya daha fazla) ve kısa vadeli Hazine tahvillerini birbirinden ayırıyor.

Kısa vadeli Hazine tahvillerinin tutarı sadece 1 trilyon dolar iken, uzun vadeli borç 6 trilyon dolar.

ABD hükümetinin en büyük iki yabancı alacaklısı olan Çin ve Japonya’nın payı, küresel finansal krizin (2008) hemen ardından tüm yabancıların elindeki Hazine tahvillerinin %50’sinin biraz üzerinde zirveye ulaşmıştı.

Bu pay o zamandan beri istikrarlı bir şekilde azalmış ve %25’e gerilemiş görünüyor.

Braun, “Bu, Çin ve Japonya’nın elindeki ABD Hazine tahvillerini sattığı anlamına mı geliyor?” diye soruyor ve bunu anlamak için nominal tutarlara bakmak gerektiğini söylüyor.

Uzun ve kısa vadeli tüm vade türlerinde yabancıların elindeki ABD Hazine tahvillerine bakıldığında görülen şu:

“Yabancıların elindeki ABD borçlarının toplam hacminin 1994’ten bu yana 500 milyar dolardan 8 trilyon doların üzerine fırladığını görebiliriz. İki büyük ülkeye yakından bakıldığında, Çin’in ABD Hazine tahvili portföyünü 2011’deki 1,3 trilyon dolardan bugün 780 milyar dolara kadar oldukça önemli ölçüde küçülttüğü görülüyor.”

Ne var ki Braun’a göre durum o kadar da basit değil: Doğrudan tutulan tahvillerdeki bu düşüş, 2010’dan sonra Belçika’daki emanetçi [custodial] hesaplar yoluyla dolaylı olarak tutulan tahvillerde yaşanan önemli artışla dengeleniyor.

Japonya ise doğrudan Hazine tahvili portföyünü daha yavaş bir tempoda azaltmış durumda; bu portföyün değeri şu anda 1,1 trilyon dolar seviyesinde.

Çin’in Belçika’daki emanetçi hesaplarındaki varlıklarının kesin büyüklüğü ne olursa olsun, hem Çin hem de Japonya Hazine tahvili birikimlerini tersine çevirmiş ya da yavaşlatmış olsa bile ABD hükümetinin açık ara en büyük yabancı alacaklıları olmaya devam ediyorlar.

Braun’a göre bu noktada göz ardı edilemeyecek bir gerçek var: Kamunun elinde bulunan toplam ABD devlet borcu son yıllarda muazzam bir artış göstermiş ve bugün 30,8 trilyon dolar seviyesinde; üstelik hükümet içi varlıklar bu toplam rakama 7,7 trilyon dolar daha ekliyor.

Braun şöyle soruyor: “Açıkça görülüyor ki, bu artan arzı yurt içi yatırımcılar karşılamış olmalı. Peki bunlar kimler?”

Yazar, ABD Hazine tahvillerinin sahiplik yapısındaki yurt içi dağılımı ve yurt içi-yurt dışı ayrımını daha iyi anlamak için Fed’in finansal hesaplarına başvuruyor.

Braun, yalnızca COFER ve TIC verilerine bakıldığında gözden kaçan şeyi Fed hesaplarının hemen ortaya koyduğunu vurguluyor: 1945 ile 2008 yılları arasında Hazine tahvillerinin sahipliğindeki devasa uluslararasılaşma.

1945’te neredeyse sıfır olan bu oran, 2008’e gelindiğinde tedavüldeki hacmin yarısından biraz daha azına ulaşmış.

Braun’a göre aynı derecede şaşırtıcı olan ise, bu eğilimin o zamandan beri tersine dönmüş olması: Şu anda yabancıların elindeki Hazine tahvilleri toplamın yaklaşık %30’unu oluşturuyor.

Başka bir deyişle, yabancıların elindeki ABD Hazine tahvillerinin miktarı artmaya devam etse de, küresel finansal krizden bu yana tahvil sahipleri yapısı içindeki yabancıların göreli payı düşüş eğiliminde.

Braun’a göre “elbette bu boşluğu Fed doldurdu.” Son dönemde, Fed de portföyünü önemli ölçüde azalttı. Bu kez, ortaya çıkan boşluğu görünüşe göre bireysel yatırımcılar doldurdu. 

Fakat yazar finansal hesap verilerinde yurtiçi hedge fonlarının genellikle “hanehalkı” kategorisi altında gösterildiğini hatırlatıyor. Dolayısıyla, “hanehalkı” portföylerindeki artış, “nakit-vadeli işlem baz ticareti” kapsamında Hazine tahvillerine yatırım yapan kaldıraçlı hedge fonların Hazine tahvili portföylerindeki muazzam artışı yansıtıyor olabilir.

Dolayısıyla, Braun, Amerikan borçları içerisinde yabancıların göreli paylarının azaldığına ilişkin bir tespit yapıyor. Aslan payı ise Fed ve ayırt etmesi zor “hanehalklarına” ait. Bunun yanı sıra para piyasaları fonlarının da ellerindeki tahvil paylarını artırdıkları görünüyor. Amerikan borcunun çevrilmesi söz konusu olduğunda artık basitçe Çin veya Japonya’ya bakmak mümkün görünmüyor.