Morgan Stanley, yapay zeka borçlarında öne çıkıyor

Morgan Stanley, yapay zeka (AI) patlamasının temelini oluşturan finansman yapılarının Wall Street’teki baş mimarı olarak öne çıkıyor.

Sektör yöneticilerinin Financial Times’a (FT) aktardığına göre banka, geçen yıldan bu yana en büyük ve en yenilikçi yapay zeka altyapısı finansmanlarını hayata geçiren başlıca danışman haline geldi.

Bunlar arasında, Google’ın desteklediği veri merkezi geliştiricisi TeraWulf için 3,2 milyar dolarlık bir tahvil, Meta’nın Blue Owl ile Hyperion veri merkezi ortaklığı için 27 milyar dolarlık bir borç paketi ve daha yakın zamanda Broadcom’a 35 milyar dolarlık bir yonga finansman anlaşmasında danışmanlık hizmeti verilmesi yer alıyor.

LSEG verilerine göre, bankanın yapay zeka alanındaki işlemlerdeki hızlı yükselişi, yılın ilk yarısında borç ve hisse senedi sermaye piyasası ücretleri konusunda uzun süredir rakibi olan Goldman Sachs’ı geride bırakmasına yardımcı oldu.

Bu ücretler, bir önceki yılın aynı dönemindeki 1,4 milyar dolardan 2,3 milyar dolara yükseldi. Bu sonuç, Morgan Stanley’i sermaye piyasası ücretleri açısından bir yıl önceki dördüncü sıradan JPMorgan Chase’in ardından küresel olarak ikinci sıraya taşıdı.

Bu anlaşmalar, yapay zekanın sadece teknolojiyi değil, sermaye piyasalarını da nasıl yeniden şekillendirdiğini gösteriyor.

Bankacılar, yalnızca geleneksel proje finansmanına veya kurumsal borçlanmaya güvenmek yerine, uzun vadeli bilgi işlem sözleşmelerini ve büyük teknoloji şirketlerinin bilançolarını, genel yatırımcıya satılabilecek menkul kıymetler halinde bir araya getiren yapıları giderek daha fazla tasarlıyor.

Sonuç olarak, yapay zeka altyapısını finanse etmek için kullanılabilir sermaye havuzu önemli ölçüde genişlerken, finansal sistemin daha büyük bir kısmı yapay zeka bilgi işlemine yönelik süregelen talebe bağlandı.

Morgan Stanley’in yatırım bankacılığı eş başkanı Mo Assomull, “Eskiden 1 milyar, 2 milyar, 5 milyar dolar olan tutarlar artık 10 milyar veya 20 milyar dolar ve daha yüksek seviyelere ulaştı,” dedi.

Silikon Vadisi’ndeki teknoloji devleri, müşteri siparişlerini karşılayamadıklarını belirttiler ve harcamalarını artırmaya devam ettiler.

Morgan Stanley ise yapay zeka altyapısının geliştirilmesinin önümüzdeki yıllarda 10 trilyon dolarlık bir harcama gerektireceğini öngörüyor.

Düşük faiz oranları ve milyarlarca dolarlık sermayeyi temin etmenin anahtarı, yapay zeka patlamasına kusursuz bilançolarla giren hiper ölçekli şirketleri (Google, Amazon, Meta ve Microsoft) işin içine dahil etmek oldu.

Bu şirketlerden biri bir veri merkezinin kiralama sözleşmelerini garanti altına aldığında, finansman maliyeti kabaca yarı yarıya azalıyor.

Assomull, “Nereden para toplamak istersiniz, orta ila yüksek tek haneli rakamlarla mı, yoksa bunun iki katıyla mı?” dedi.

Morgan Stanley’in kaldıraçlı finansman bölümünün eş başkanı William Graham, yapay zeka altyapısı finansmanında bir şablon haline gelen bu anlaşmanın arkasındaki isim.

Graham’ın ekibi, veri merkezi geliştiricisi TeraWulf için geniş çapta satılabilen bir tahvil tasarladı. 

Fakat proje kredisine özgü bazı koruma önlemleri ekleyerek, Google tarafından “desteklenen” (ya da teminat altına alınan) hibrit bir finansman aracı oluşturdular.

Konuya yakın kaynaklar, veri merkezinin kapasitesinin çoğunun Anthropic için ayrılacağını belirtti.

Bu yapı, sigorta şirketleri, varlık yöneticileri ve emeklilik fonları gibi yeni bir kredi yatırımcı grubunu veri merkezi inşaatlarının finansmanına çekti ve TeraWulf’un yüzde 7,75 getiri ile 3,2 milyar dolar kaynak yaratmasına olanak sağladı.

TeraWulf’un finans direktörü Patrick Fleury, bu yenilikçi inşaat tahvilinin, ana alternatifleri olan bankalardan geleneksel proje finansmanı kredilerini kullanırken karşılaşılan yavaş ve aşamalı kredi veren değerlendirmelerini atlamalarına olanak tanıdığını, aynı zamanda işlerinin iktisadi olarak kârlı olmasını sağlayacak kadar ucuz borçlanma imkânı sunduğunu belirtti.

Fleury, “Aslında, Google’ın bilançosunun gücü sayesinde borçlanabildik,” dedi.

Yatırımcıları daha da güvence altına almak için Morgan Stanley, kira ödemelerini koruyan ve doğrudan tahvil sahiplerine yönlendiren “kilitli hesaplar” gibi proje finansmanı özelliklerini benimsedi ve ek teminatlar ekledi.

TeraWulf anlaşmasından bu yana Morgan Stanley, 40 milyar dolardan fazla inşaat tahvili ürünü sattı ve bu yapılandırmayı Asya ve Avrupa’daki yeni pazarlara taşıyor.

Graham, “Yapay zeka altyapı tahvillerinin, yeni sermaye kaynaklı yatırım yapılabilir olmayan borçların yıllık arzının çoğunluğunu oluşturduğu bir noktaya geleceğiz. Bu, piyasanın en hızlı büyüyen segmenti ve son 20 yılda piyasada ilk kez ortaya çıkan yeni bir segment,” dedi.

Bazı rakip bankacılar, ABD genelindeki topluluklarda veri merkezlerinin pek sevilmemesi nedeniyle bu alanda bir numaralı oyuncu olarak görülmekten çekindiklerini belirtti.

JPMorgan’ın finans direktörü Jeremy Barnum da bu hafta, bankanın bazı veri merkezi finansman anlaşmalarının kredi koşullarını incelediklerini ve “buna ‘hayır, bunu yapmayız’ dediğimiz durumlar olduğunu” belirtti.

Morgan Stanley, bu modelin veri merkezlerinin finansmanının ötesine taşınmasına katkıda bulundu.

Mayıs ayında banka ve MUFG, neokloud şirketi CoreWeave’in gelişmiş yapay zekayı çalıştırmak için gerekli olan Nvidia grafik işlem birimlerini (GPU) satın alması ve kurması için 3,1 milyar dolarlık bir kredi düzenledi.

Bu, geniş çaplı bir sendikasyon kredisi olarak gerçekleştirilen ilk GPU finansmanıydı ve bu kez yongaların kendisinin finansmanı için daha geniş bir sermaye havuzu sağladı.

Graham, kredinin yaklaşık 20 milyar dolarlık yatırımcı talebi çektiğini belirterek, yongaların değerinden çok, bunları kullanma sözleşmelerine dayanan bir finansman modeline olan ilgiyi vurguladı.

Bu yapı kapsamında, GPU’lar ve veri merkezi ayrı ayrı finanse ediliyor: bina bir kira sözleşmesiyle desteklenirken, yongalar ise uzun vadeli “al ya da öde” anlaşmalarına dayalı olarak finanse ediliyor.

Graham, “Bir araba taksiti ve bir garaj faturanız olabilir. Yonga ise bir Ferrari’dir… Park edilecek bir yere ihtiyacı vardır. Dolayısıyla o yongayı yerleştirmek için bir veri merkezine ihtiyacınız var,” dedi.

Çipler ek teminat olarak gösterilse de Graham, kredi yatırımcılarının çipleri kiralamak için sözleşmeleri kimin imzaladığına daha fazla odaklandığını belirtti.

Morgan Stanley, Mart ayında CoreWeave’in bir hiper ölçekli şirket sözleşmesiyle desteklenen 8,5 milyar dolarlık çip kredisini, referans faiz oranının yüzde 2,25 üzerinde fiyatlandırmasına yardımcı oldu.

Mayıs ayındaki çip kredisi ise daha zayıf kredi notuna sahip iki yapay zeka laboratuvarı tarafından desteklendi ve referans faiz oranının yüzde 4,5 üzerinde fiyatlandırıldı.

Spread’in genişlemesi, yapay zeka finansmanındaki patlamanın altında yatan önemli bir riski de ortaya koyuyor.

Krediler, hiper ölçekli şirketlerin bilançolarından uzaklaşıp hesaplama gücünün büyük bir kısmını tüketen yapay zeka laboratuvarlarına doğru kaydıkça, temeldeki kredi kalitesi zayıflıyor.

Moody’s Ratings’in kıdemli başkan yardımcısı Raj Joshi, Anthropic ve OpenAI’nin finansal durumunun yakından takip ettiği bir risk olduğunu belirtti.

Joshi, “Bu, tarihte eşi benzeri görülmemiş devasa bir sermaye harcaması yatırım döngüsüdür. Bunun için bir kılavuz yok,” dedi.